Den Boom stützen fundamentale Faktoren

von Susanne Kapfinger, Redaktionsleiterin AWP Soziale Sicherheit

Die Vermögenspreise boomen, was sich an steigenden Aktienkursen und Immobilienpreisen ablesen lässt. In der Diskussion um die expansive Geldpolitik wird suggeriert, dass die beobachtbare Vermögenspreisinflation monetäre Gründe hat.  Das ist jedoch nur die halbe Wahrheit. Neben der expansiven Geldpolitik gibt es noch andere, fundamentale Ursachen. Dazu gehören die demografische Entwicklung und eine tiefere Produktivität.

Höhere Sparquote senkt Zinsen
Erstens leben die Menschen immer länger, haben weniger Kinder und die Arbeitszeit nimmt eher ab. Das trifft auf alle wirtschaftlich starken Länder zu, insbesondere auch China. Für die Finanzierung der Altersvorsorge heisst das: Es muss mehr gespart werden. Um eine Rendite zu erzielen, fliessen die Gelder teils via Sozialversicherungen in die Kapitalmärkte. Dadurch steigt die Nachfrage nach Investitionsgütern und die Vermögenspreise steigen.

Zweitens werden die Vermögenspreise wegen mangelnden Investitionsmöglichkeiten in die Höhe getrieben. Denn immer mehr Unternehmen benötigen vergleichsweise wenig Kapital für die Erbringung ihrer Leistungen. Dies aufgrund der anhaltenden Entwicklung von Industrie- zu Dienstleistungsgesellschaften und der fortschreitenden Digitalisierung. Die Digitalisierung spart Kapital und verschärft gleichzeitig den Wettbewerb.
Der verschärfte Wettbewerb setzt die Gewinnmargen unter Druck, treibt weniger effiziente, meist kleine Firmen aus dem Markt und reduziert dadurch die Nachfrage nach Kapital. Die zunehmende Globalisierung verschärft die Konkurrenzsituation zusätzlich.

Märkte bestimmen die Realzinsen
Diese beiden Trends prägen die Märkte langfristig. Deshalb bleibt auch das Zinsniveau tief. Das gilt zumindest für die Realzinsen. Sie werden nach gängiger Lehrmeinung mittelfristig nicht von der Geldpolitik bestimmt, sondern von der Sparquote und den Investitionen. Der Realzins ist der Preis, der dafür sorgt, dass sich Nachfrage und Angebot von Investitionen im Gleichgewicht befinden. Steigt die Sparquote (Nachfrage), sinkt der Realzins. Dieser Trend hat schon vor 20 Jahren eingesetzt – also noch vor der Finanzkrise.

Die Zentralbanken beeinflussen zwar die Realzinsen nicht, dafür aber die Nominalzinsen. Der Nominalzins setzt sich aus den Inflationserwartungen und dem Realzins zusammen. Indem die Notenbanker die Systeme mit Geld fluten, müsste die Inflation einsetzen und sollten die Nominalzinsen steigen. In den klassischen ökonomischen Modellen der Monetaristen führt eine übermässige Geldmengenausweitung mittelfristig immer zu Inflation.

Doch die Konsumentenpreise kommen nicht vom Fleck. Unter Ökonomen sorgt diese Tatsache für Stirnrunzeln. Ein möglicher Grund für die Entkoppelung von Geldmenge und Inflation: Im Nachgang der Finanzkrise ist aufgrund unsicherer Zukunftsaussichten die Nachfrage von Privaten und Banken nach Geldhaltung gestiegen. Einerseits werden die Gelder auf dem sicheren Konto parkiert und nicht investiert. Andererseits müssen Banken mehr Reserven horten. So haben die Effekte der Geldmengenausweitung nicht auf die Realwirtschaft durchgeschlagen.

Psychologie der Märkte
Die Psychologie der Märkte kann sich jedoch ändern. Schauen die Menschen optimistischer in die Zukunft, steigen auch die Inflationserwartungen und damit die Nominalzinsen. Dann steht die Frage im Raum wie sich das auf die Immobilienpreise in der Schweiz auswirkt. Die Folgen eines Zinsanstiegs treffen den Vermieter auf dem Immobilienmarkt nur beschränkt. Der Grund: Bei den Renditeliegenschaften werden höhere Zinsen gesetzlich via hypothekarischen Referenzzinssatz an die Mieter weitergeben. Diese Mechanismen könnten den Immobilienboom zusätzlich stützen.